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조세회피와 자본비용 간의 관계에 대한 기존의 실증연구들은 완전유동성을 가정하고 진행되어 왔다. 본 논문에서는 기존 연구들과는 달리 불완전유동성을 가정하고, 1993년 1월부터 2016년 12월까지 한국유가증권시장에 상장된 12월 결산, 비금융업 기업들을 대상으로 기업－월별 자료를 이용하여 기업의 조세회피가 주식유동성위험에 미치는 영향을 실증적으로 분석하였다. <가설 1>에서는 조세회피와 주식유동성위험 간의 관계를 살펴보았다. 분석 결과는 조세회피 수준이 높을수록 주식유동성위험은 유의적으로 감소함을 보여주고 있다. 조세회피는 법인세현금납부액의 절감을 가져오지만 동시에 잠재적인 비조세비용도 초래할 수 있다. <가설 1>의 검증결과는 조세회피에 따른 현금유출절감이 기업내재가치의 불확실성을 감소시켜주는 효과가 있으며 이를 투자자들이 높게 평가하고, 해당 주식에 대한 선호도를 증가시킴을 시사한다. <가설 2－1>, <가설 2－2>에서는 조세회피와 주식유동성위험 간의 관계에 재무적 제약 및 내부자들의 사익추구 가능성이 미치는 조절효과를 검증하였다. 재무적 제약에 직면한 기업일수록 현금유출절감이 갖는 한계효익이 상대적으로 클 것이고, 내부자의 사익추구 가능성이 클수록 비조세비용이 클 것이라는 예상대로 재무적 제약 기업에서는 조세회피와 주식유동성위험 간의 음(－)의 관계가 더욱 강화되지만 내부자의 사익추구 가능성이 높은 기업들에서는 이러한 음(－)의 관계가 약화되는 모습이 관찰되었다. 강건성 분석에서는 장기현금유효세율, 유효법인세율, BTD 들을 조세회피 변수로 사용하여 분석을 재수행하였다. 또한 주식유동성위험을 시장유동성과 개별 주식유동성 간의 동조성으로 재정의하여 분석을 실시하였다. 모든 강건성 분석에서 본 분석과 질적으로 유사한 결과를 얻었다. 본 논문은 주식유동성위험의 감소가 조세회피의 새로운 효익일 될 수 있다는 가능성을 제시하였고, 조세회피가 자본비용에 영향을 미치는 경로에 시장위험 이외에도 주식유동성위험도 존재할 수 있음을 밝혔다는데 연구의 의의가 있다.
The purpose of this paper is to examine how the market investors evaluate corporate tax avoidance in terms of stock liquidity risk. If investors evaluate that the beneficial effect of tax avoidance exceeds the cost effect, and believe the uncertainty of the firm’s intrinsic value is mitigated, there would be a negative (－) relationship between tax avoidance and stock liquidity risk. If investors evaluate that the cost aspect of tax avoidance exceeds the benefit side, increasing the uncertainty of the intrinsic value of the firm, there will be a positive (＋) relationship between the two. In this paper, the effect of tax avoidance on stock liquidity risk and market risk in the Korean securities market from 1993 to 2016 was analyzed empirically. This paper examined the effect of tax avoidance on stock liquidity risk and how the net effect of tax avoidance affects the uncertainty of stock intrinsic value perceived by investors. Empirical results show that the higher the tax avoidance level(measured by cash effective tax rates), the lower the stock liquidity risk. It is suggested that investors are more concerned about the benefits side of tax avoidance than the cost side when determining the demand for stocks. Various additional analyses were conducted to corroborate the main results regarding the relationship between tax avoidance and stock liquidity risk. Unlike the existing literature on tax avoidance and cost of capital, which assume the perfect liquidity and the market risk being the only unavoidable risk, this study contributes the accounting literature in that it shows that stock liquidity risk is an additional path affecting cost of capital under the more realistic imperfect liquidity situation. In addition, it is meaningful that this study proved that corporate tax avoidance has a significant beneficial effect on the stock liquidity risk which has not been noticed before.
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corporate tax avoidance, stock liquidity risk, cost of capital, financial constraints, rent extractions
